Zeit, bei Investments oft entscheidend
Zeit, bei Investments oft entscheidendQuelle: John Raetz / www.pixelio.de / PIXELIO
Politik & Regulierung

Alternative Investments unter der neuen Solvency II-Verordnung

Von Jegor Tokarevich und Frank DornseiferTagesaktuelle Informationen und Neuigkeiten aus der Versicherungsbranche. Alle Nachrichten des Tagesreports auch als Newsletter abonnierbar.
Die deutschen Sprichwörter "was lange währt, wird endlich gut" und "Gutes braucht seine Zeit" hätten auch für den langersehnten finalen Entwurf der Delegierten Verordnung 2019 ("DVO-E") gelten können. Der DVO-E beinhaltet eine Reihe von Änderungen in der Delegierten Verordnung (EU) 2015/35.  Angestoßen im Rahmen des EU-Projektes Kapitalmarktunion, mit dem insbesondere neue Finanzierungsquellen für Unternehmen erschlossen werden sollen, dürfte die nun vorliegende Änderungsverordnung doch eher geringe Auswirkungen haben. Ein Gastbeitrag.

Langfristige Aktieninvestitionen ("LAI")

 

Auf den ersten Blick stellt diese neu eingeführte Anlageklasse LAI eine attraktive Neuerung dar, zumal LAI einem vergleichsweise geringen Aktienrisiko von 22 Prozent des Marktwerts im Gegensatz zu den sonst üblichen 30-49 Prozent Basisschocks zzgl. symmetrischer Anpassung unterliegen. Damit wäre die neue Anlageklasse auch eine deutliche Verbesserung im Vergleich zu anderen priviligierten Risikokategorien wie qualifizierte Infrastrukturinvestitionen (30-36 Prozent Basisschock) oder Typ-1-Fonds (39 Prozent Basisschock).

Als Langfristanlage muss jedes LAI-Investment Kriterien erfüllen, die im Grundsatz durchaus sachgerecht sind, wie z.B.  eine durchschnittliche Haltedauer von fünf Jahren, die Stressresistenz für mindestens zehn Jahre und robuste Asset Liablility Management Prozesse bei dem Solvency II-Investor.

 

Die wesentliche Bedingung und damit auch ein potenzielles K.O.-Kriterium in der Praxis ist jedoch die Voraussetzung, dass die LAI einem Teilportfolio von versicherungstechnischen Rückstellungen explizit zugeordnet werden müssen und nicht zur Deckung von Verlusten aus den restlichen, nicht mit diesen versicherungstechnischen Verpflichtungen verbundenen Tätigkeiten verwendet werden dürfen. Auch wenn die ursprünglich vorgesehene Anforderung an Sonderverbände ("ringfencing") aus dem DVO-E formell entfernt wurde, knüpft die neue Anforderung inhaltlich trotzdem an das Konzept von Sonderverbänden, dem durationsbasierten Aktienmodul oder dem Matching Adjustment an. Dadurch dürften LAI für zahlreiche Solvency II-Unternehmen nur mit besonderem Aufwand umsetzbar sein.

 

Dies betrifft insbesondere Deutschland, wo Ringfencing-Konstruktionen von untergeordneter Bedeutung sind, zumal der Prüfungs- und Umsetzungsaufwand in diesem Zusammenhang erheblich ist. Hier hätte es einfachere und trotzdem nicht risikoreichere Lösungen gegeben, insbesondere wenn LAI über einen geschlossenen und risikodiversifizierten AIF gehalten werden.

 

Qualifizierte nicht notierte Aktienportfolios ("QAP")

 

QAP’s ermöglichen einen reduzierten Aktienschock von 39 Prozent zzgl. symmetrischer Anpassung für Aktienportfolios, die bestimmte QAP-Kriterien wie EWR-Sitz oder über 50 Prozent von Mitarbeitern im EWR erfüllen. Eine wesentliche Voraussetzung ist jedoch die Erfüllung des "Beta-Kriteriums", bei dem das hypothetische Portfoliobeta maximal 0,796 betragen darf. Auf Basis von unseren Analysen von Private Equity-Daten dürfte nur sehr wenige Investments das Beta-Kriterium erfüllen.

 

In diesem Zusammenhang sollte auch erwähnt werden, dass sogenannte Typ-1-AIF (üblicherweise geschlossene, nicht hebelfinanzierte EWR-Fonds) bereits seit Jahren von derselben reduzierten Kapitalunterlegung von 39 Prozent zzgl. symmetrischer Anforderung profitieren. Ein Typ-1-AIF dürfte aufgrund von den deutlich geringeren Anforderungen als QAP in der Praxis auch viel einfacher zu erreichen sein. Aktuell klassifizieren viele nicht notierte Beteiligungsfonds als Typ-1-AIF, so dass QAP eine geringe Relevanz haben dürften.

 

Qualifiziertes ungeratetes Fremdkapital ("QUFK")

 

QUFK stellt einen ersten Vorstoss zur Anerkennung von internen Ratings in der aufsichtsrechtlichen Kapitalanforderung für die Säule 1 dar. Erfüllen die Investments und der Ratingprozess des Investors bestimmte Anforderungen, dürfen interne Ratings für die Bestimmung des Spreadrisikos verwendet werden.

Bei Investment Grade Darlehen ohne ein externes Rating dürfte die Anforderung in der Tat zu einer deutlichen Reduktion des Spreadrisikos führen. Wird ein ungeratetes Darlehen mit einer modifizierten Duration von zehn Jahren beispielsweise ein internes A-Rating (Bonitätsstufe 2) für die Berechnung der Kapitalanforderung verwenden, wird das Spreadrisiko von 23,5 auf 10,5 Prozent sinken. Bei einer relativ geringen Rendite von solchen Anlagen kann die Attraktivität der Anlage dadurch wesentlich steigen.

 

Für Non-Investment Grade Darlehen, die typischerweise in der Anlageklasse Private Debt anzutreffen sind, dürften die neue Kategorie dagegen von geringer Relevanz sein, da in den meisten Fällen kein Investment-Grade-Rating erreicht würde. Selbst wenn das interne Rating in der aufsichtsrechtlichen Kapitalanforderung anerkannt würde, wäre damit keine Verbesserung für ein Non-Investment-Grade Darlehen verbunden, weil das Spreadrisiko für ungeratete Darlehen deutlich geringer als für Non-Investment-Grade geratetes Fremdkapital ist.

 

Durchschauvereinfachung

 

Die Durchschau bleibt nach wie vor obligatorisch und ein Kernzprinzip von Solvency II. Der DVO-E erlaubt nun einen vereinfachten Durchschauansatz auf der Grundlage der letzten gemeldeten Vermögenswertallokation des Fonds. Dies sollte insbesondere für Dachfonds bzw. Masterfonds von Versicherern von Bedeutung sein, für die die Durschaudaten auf der Zielfondsebene häufig mit einer Zeitverzögerung geliefert werden. In der Praxis wird diese Vereinfachung unseres Erachtens bereits länger genutzt, so dass die neue Durchschauvorschrift eher als eine Klarstellung und weniger als eine wesentliche Prozessänderung zu werten ist.

 

Politik der kleinen Schritte

 

Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass der DVO-E ein wichtiges Signal ist, dass Langfristanlagen tatsächlich risikoadjustiert betrachtet werden und die Eigenmittelunterlegung dadurch reduziert wird. Die stellenweise Erleichterungen in Bezug auf langfristige Kapitalanlagen und die explizite Berücksichtigung von Fondsanlagen werden aber durch sperrige, vom Ringfencingkonzept abgeleitete Anforderungen konterkariert, so dass diese Regelungen noch nicht unmittelbar zu signifikanten Änderungen von Anlagestrategien von Solvency II-Unternehmen führen dürften. Ganz im Sinn von Willy Brandts "Politik der kleinen Schritte" handelt es sich somit beim DVO-E eher um eine Evolution und nicht um eine Revolution. Es bleibt zu hoffen, dass diese Themen im anstehenden großen Solvency II-Review 2020 nochmals aufgegriffen werden.

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