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Köpfe & Positionen

In was der Anlagechef eines Versicherers investieren sollte

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Von Karl Happe, Chefanlagestratege für Versicherungsportfolien bei Allianz Global Investors. Woher Rendite nehmen, wenn nicht stehlen? Diese Frage ist ein Dauerbrenner (nicht nur) bei Versicherungsunternehmen. Ein paar Anlagetipps.

Investitionsentscheidungen werden im aktuellen Marktumfeld nicht einfacher. So sind etwa die Renditen deutscher Staatsanleihen zu ihren jüngsten Tiefständen zurückgekehrt. Die Zinsaufschläge (Credit Spreads) anderer Rentenpapiere haben sich zwar etwas ausgeweitet, bleiben aber historisch eng. Gleichzeitig ist die politische Situation in Europa seit den Wahlen in Italien kompliziert und potenzielle Handelskonflikte mit den USA lasten auf den Aktienmärkten. Versicherungsgesellschaften verfügen mittlerweile nur noch über ein begrenztes Solvenzkapital, um in ihren Portfolios mehr Risiken einzugehen – etwa in Form von Investments in Alternatives. Was sollte der Anlagechef einer Versicherung also mit seinem Portfolio tun?

Diskrepanz zwischen der Fristigkeit von Aktiva und Passiva

Viele Versicherer haben bereits umfangreiche Maßnahmen ergriffen, um den Asset-Liability-Duration-Mismatch – die Diskrepanz zwischen der Fristigkeit von Aktiva und Passiva also – zu reduzieren und um größere Liquiditätslücken in ihrer Verbindlichkeitsstruktur zu beseitigen. Für viele Versicherer kommt der größte Beitrag der Solvenzkapitalanforderung (Solvency Capital Requirement, SCR) mittlerweile aus dem Bereich der Credit-Spread-Risiken. Das Hauptproblem liegt somit vielfach darin, das Risikokapital in den richtigen Mix von Kapitalmarktrisiken zu investieren. Trotz der jüngsten Spreadausweitung an den Rentenmärkten herrscht vielfach immer noch das Gefühl vor, das Risikokapital-Budget zu stark in den Bereichen Laufzeit und Zinsaufschläge investiert und zu wenig in andere Risiken diversifiziert zu haben. Angesichts der hohen Risikokapitalanforderungen für Aktien und der operativen Komplexität von Alternatives und Immobilien sind viele Versicherer in diesen Anlageklassen strukturell unterinvestiert.

Unseres Erachtens bietet ein disziplinierter Investmentansatz und der Einsatz gezielter Strategien zur Maximierung der Solvenzkapitalrendite auch aktuell noch eine Reihe von Optionen. Um SCR-Risikokapital freizusetzen, schlagen wir erstens vor, die Duration des Firmenkreditportfolios zu reduzieren und die aktuell höheren Renditeaufschläge in den kürzeren Laufzeiten zur Ertragsgenerierung zu nutzen. Zweitens: Um bei möglichst hoher Rendite die Kongruenz der Fristigkeiten und eine Stabilität der Cashflows auf der Verbindlichkeitsseite zu wahren, sollten sich Versicherer im Anleihebereich auf lokale bzw. staatsnahe Emittenten konzentrieren, die dieselbe Kreditaufschlag-SCR-Belastung von Null wie staatliche Emittenten erhalten. Drittens sollten Versicherungsunternehmen ihre Anlagen in private Schuldtitel (Private Debt) weiter ausbauen. Infrastruktur- und Projektfinanzierungen, maßgeschneiderte verbriefte Kredite an kleine und mittelgroße Unternehmen sowie Immobilienfinanzierungen bringen viele Vorteile mit sich: eine stärkere Portfolio-Diversifizierung, lukrative Zinsaufschläge, geringere Ausfallrisiken und ein besseres Asset-Liability-Matching (ALM-Matching). Viertens schließlich sollten Versicherer das freigesetzte Risikokapital zum Kauf risikoeffizienter Aktien nutzen.

Geld in mittelfristig ertragreichere Segmente umschichten

Eine Kombination dieser Optionen ermöglicht regulierten Anlegern, die aktuelle Portfoliorendite beizubehalten und gleichzeitig Geld in mittelfristig ertragreichere Segmente umzuschichten. Infrastruktur- und Projektfinanzierungen in Kombination mit Immobilienkrediten etwa bieten eine sichere und längerfristige Basis für renditestärkere Anlagen, deren Performance weniger mit dem Konjunkturzyklus korreliert ist. Die Laufzeitenverkürzung begrenzt die zyklische Sensitivität des Portfolios, während die Risikokapitalabsicherung des Aktienportfolios einen gewissen Schutz gegenüber extremen Abwärtsbewegungen an den Aktienmärkten bietet. Dies wiederum begrenzt den Verbrauch von Solvenzkapital und stabilisiert den Wert der Eigenanlagen des Versicherers. Letztlich können Investoren mit dieser Strategie negativ verzinsliche Wertpapiere meiden und gleichzeitig in reale Vermögenswerten investieren. Dies ermöglicht, im Laufe der Zeit signifikante Renditen zu erzielen.

Auch nach vorne schauend – mit Blick auf ein näherkommendes Ende des EZB-Anleihekaufprogramms und die Gefährdung einzelner Geschäftsmodelle durch protektionistische Maßnahmen – ergibt jeder dieser Schritte Sinn. Die Verkürzung der Kreditlaufzeit verringert den Solvenzkapitalverbrauch der Spread-Produkte, begrenzt aber auch die Kursvolatilität der Anlagen. Die Substitution von Staatsanleihen durch andere Gebietskörperschaften mit gleicher Solvenzkapitalanforderung von Null ist ebenfalls sinnvoll. Hierdurch lassen sich Klumpenrisiken verringern (angesichts der überschaubaren Zahl emittierender Zentralregierungen), gleichzeitig sind in vergleichbaren Jurisdiktionen um 20-60 Basispunkte höhere Renditen erzielbar. Außerdem bieten kommunale Emittenten Investoren die Möglichkeit, nach Anleihen mit spezifischen Laufzeiten zu fragen, um so etwaige ALM-Lücken zu schließen. Und schließlich ist eine kontinuierliche Allokation in private Schuldtitel, insbesondere Infrastrukturfinanzierungen und Immobilienkredite, im Vergleich zu lang laufenden Unternehmensanleihen sowohl kapitaleffizient als auch ertragsorientiert. Sie bietet etwa Lebensversicherern Renditen und Vermögenswerte, die gut auf ihre Verbindlichkeiten abgestimmt sind.

 

Lesen Sie den vollständigen Beitrag in der aktuellen September-Ausgabe der Versicherungswirtschaft.